Placeholder：从货币等级思考稳定币的增长潜力

原文作者：Mario Laul

原文编译：Luffy，Foresight News

区块链网络的核心功能是安全地处理和维护带时间戳的信息记录。原则上，区块链可以记录任何类型的数据，但最典型的是与财务余额和交易相关的信息。最简单、最常见的金融交易是支付，虽然当前区块链服务于多种用例，但处理价值单位的转移（例如支付商品或服务）仍然是所有主要网络的基本用例。但是，虽然成功的区块链已经成为一些利基市场的主导支付网络，但它们在日常大规模支付方面的成功通常来源于与法定货币挂钩的稳定币。

货币和支付网络可以是公共的，也可以是私有的。「公共」是指政府、中央银行和其他公共部门机构，而「私有」是指私人拥有和经营的实体，例如大多数商业银行、信用卡公司和其他金融服务提供商。在实践中，两者之间的界限并不像下图的象限中那样清晰，因为政府发行的公共货币在私人网络中流通，而许多私人金融部门受到公共机构的严格监管。然而，公私区别是思考新兴货币和支付系统与现有系统关系的一个很好的起点。

下面分两种情况解释和举例说明此表：(1) 涵盖所有货币记账单位，(2) 在政府定义的记账单位内，通常与国家货币挂钩。

在第一种情况下，只有当货币由私营部门实体发行、使用与政府定义的不同的计价单位并且独立于政府控制的结算网络进行交易时，它才可以说是真正的「私有」的。比特币和以太坊等自由浮动的加密货币就是此类私营货币，尽管它们作为记账单位和支付媒介的使用场景相当有限，例如区块链交易费、NFT 及其他区块链相关商品和服务的交易。由于国家货币具有非常强大的网络效应，加密货币之外的私人货币在日常支付中的使用场景同样很少。

在第二种情况下，与国家货币相关的货币也可以采取更「公共」或更「私人」的形式。这可以通过经典的货币等级制度来说明，其中接受度和流动性从上到下依次降低：接受度和流动性最好的（公共）货币位于等级制度的顶端，而最差的（私人）货币则位于底部。虽然可能存在地区和历史差异，但下图大致反映了大多数现代经济体的状况，即发行货币的权利仅限于中央银行。而与该货币相关的货币单位则由商业银行、非银行金融中介机构和私营部门使用，用于计价信贷和证券，这些信贷和证券在不同程度上被视为现金等价物。

尽管最广泛采用的私人货币（包括自由浮动的加密货币）可能会发展出自己独立的货币等级制度，但国家货币及其等级制度在世界各地的支付用例中占据了主导地位。这与区块链有关，因为它们作为大规模支付网络的成功似乎越来越少地与私人加密货币联系在一起，而是与政府货币相同货币等级制度的一组特殊的加密货币。这些加密货币被称为稳定币，旨在跟踪其他资产的市场价值。截至本文撰写时，稳定币最广泛的锚定资产是世界上流动性最强的法定货币——美元。因此，大多数稳定币实际上属于美国联邦储备系统下的货币等级制度。

支付网络服务于不同的零售和机构客户群，并使用不同的结算媒介（例如私人借条、商业银行存款、中央银行储备），它存在于美元层级的各个层面。例如，银行之间的大额交易通过 Fedwire 和清算所银行间支付系统 (CHIPS) 处理，而支付水电费或在家人和朋友之间转移商业银行存款等小额交易则由自动清算所 (ACH) 处理。最流行的销售端支付方式是借记卡 / 信用卡，通常由银行发行，可以链接到移动支付应用程序。目前，处理此类支付的最大网络由美国运通、万事达卡和 Visa 等上市公司运营。最后，PayPal、Square 和 Stripe 等支付网关为商家提供便捷的网络访问途径，帮助抽象出连接该系统不同部分的渠道的复杂性。

在货币层级的每个层级，对支付网络的控制都包括决定什么可以作为可接受的支付手段的权力。这就是为什么会计协议如此重要的原因。在大多数情况下，随着层级的下降，「发行货币」变得越来越容易，但让其他人接受它也变得越来越困难。一方面，实物现金和商业银行存款几乎被普遍接受为支付手段，但发行这些货币的能力受到严格监管；另一方面，基本上任何人都可以自由发行私人债务，但此类借据只能极小范围内发挥货币功能，例如使用特定企业发行的礼品卡或忠诚度积分。简而言之，并非所有形式的货币支付都是平等的。

在区块链网络上结算的美元稳定币如何融入这一体系？从货币单位的角度来看，美元稳定币可以说位于上图中的 C 象限。尽管稳定币是由私营部门发行的，但由于与美元挂钩，它们并不像比特币和以太坊那样是真正的私人货币。对于由受监管的美国金融机构托管的美元存款或现金等价物（甚至实物商品）支持的稳定币来说尤其如此，这使得这些稳定币与由离岸资产支持的稳定币相比在等级结构中略高，当然两者最终都属于同一大类，低于受保险的银行存款。完全由自由浮动的加密货币支持的稳定币是一个特殊情况，因为它们与现有金融体系的关联度低。然而，当明确设计为锚定美元的价值时，这些稳定币仍然可以归类为 C 象限。

从政府定义的记账单位（美元）的角度来看，除了中央银行持有的实物货币和储备货币之外的任何东西都是私营部门实体的负债，因此可以归类为「私人」货币。从这个角度来看，鉴于所有此类负债（包括稳定币）也在私营部门运营的支付网络中流通，因此可以说它们位于象限 D。虽然稳定币之间存在重要的质量差异，具体取决于发行人及其主要银行合作伙伴的所在地，但越来越流行的说法「链上是新的离岸」凸显了稳定币与离岸美元（即「欧洲美元」）之间的相似之处，这些存款不受美国监管机构的直接监管。但即使支持稳定币的资产由受美国监管的金融机构托管，从持有人的角度来看，它们仍然代表美元负债，缺乏政府担保的商业银行存款保险。虽然与具体稳定币相关的交易对手和金融风险可能有所不同，但这最终使它们与所有其他私人发行的以美元计价的债务形式属于同一类别，这些债务缺乏担保，但仍被视为货币。

然而，稳定币有一个独特之处：它们发行在去中心化的可编程区块链上。这意味着任何拥有联网设备的人都可以在无需授权的情况下注册一个自托管数字钱包，以极低的成本在全球范围内接收点对点转账，并获得基于区块链的金融服务。换句话说，稳定币的创新部分不是货币，而是技术和分配。由于具有原生数字化、全球性和可编程性，稳定币有可能成为一种比目前任何货币都更强大、更方便的数字现金形式。实现这一潜力的主要障碍是什么？可以参考下稳定币在日常支付中的三种可能的采用场景：

利基 / 边缘化

稳定币在某些利基市场（加密货币原生市场和传统市场）和特殊情况下（例如货币危机或金融服务基础设施高度不发达或功能失调的地区）的采用率最高，但在全球范围内的日常支付中仍然处于边缘地位。在大多数发达经济体中，借记卡 / 信用卡、非加密货币移动钱包甚至实物现金等现有支付方式非常方便可靠，对替代支付方式的需求很小。如果没有足够强劲的消费者需求拉动，稳定币支付可能难以进入更广泛的经济领域。尤其是当稳定币遭遇主要司法管辖区的不利监管待遇时，其作为传统银行存款的替代品或补充会遇到阻碍。

主流化 / 融合

随着稳定币与现有支付基础设施紧密结合，基于区块链的金融服务和传统金融服务将逐渐融合。支持加密货币的监管明确性吸引了老牌金融机构（尤其是银行）发行或以其他方式支持稳定币，从而增加了对底层区块链的信任。随着稳定币和传统银行账户之间的界限变得模糊，最终将出现一个统一的监管框架，通过嵌入式、日益自动化的合规制度巩固区块链作为全球金融基础设施基础组成部分的地位。主要的稳定币发行人将成为重要的金融机构，但根据其架构和监管状况，风险状况将有所不同。因此，在发生重大金融危机的情况下，其中一些机构可能会陷入困境，从而给政府和央行带来与 2007-2008 年全球金融危机后出现的类似的挑战，进一步巩固了它们作为最后贷款人和做市商的角色。同时，区块链的透明度和可编程性将提高金融部门的稳定性和弹性，为未来在国家货币改革铺平道路，并最终形成由政府或通过公私合作伙伴关系管理的中央银行数字货币（CBDC）。

替代 / 颠覆

稳定币和基于区块链的金融服务将与现有金融体系并行发展。随着时间的推移，区块链不再与传统金融机构和支付基础设施紧密结合，而是越来越多地被视为一种系统性替代方案，直接与传统系统竞争并最终取代传统系统。虽然现有机构将通过推出自己的区块链来适应，但其中许多机构将与更原生的加密货币对手竞争。鉴于基于区块链的金融服务的独特功能和风险状况，大多数司法管辖区将更愿意制定全新的监管框架，而不是试图将其纳入现有法规。虽然与国家货币挂钩的稳定币将成为大多数链上支付的主要货币形式，但最终将出现不与现有货币挂钩但能够与一篮子消费品保持足够稳定汇率的加密货币。从长远来看，最具颠覆性的结果是，这些加密货币在日常商业甚至国际贸易中得到广泛采用，从而建立一个全新的货币体系，这也将需要一个新的全球货币治理机构。

从历史上看，大多数加密货币都表现出相当大的价格波动性，使其不适合用作货币记账单位和通用支付手段。稳定币解决了这个问题，可以说稳定币是迄今为止区块链最成功的用例之一。虽然特定网络和应用程序的代币具有面向运营商、开发者和管理者的重要实用性，但在日常支付方面，它们的采用门槛明显高于与消费者已经熟悉的链下货币挂钩的稳定币。因此，无论上述哪种情况发生，区块链作为支付网络的增长都与稳定币的成功息息相关。